[modifica] Biografia
[modifica] L'adolescenza e gli inizi
Nacque come Johnny Allen Hendrix al King County Hospital di Seattle, nello Stato di Washington, USA, da madre di origini cheyenne e padre afroamericano. Fu in seguito ribattezzato James Marshall dal padre. Il piccolo Jimi passò l'infanzia in un quartiere disagiato ed ebbe l'infanzia funestata dal divorzio dei suoi genitori, avvenuto quando aveva appena 9 anni: a seguito di ciò fu affidato alla nonna paterna, Nora Rose Moore, in quel momento l'unica persona in grado di garantirgli un minimo di stabilità. Nel 1958 sua madre morì: fu proprio in quel periodo che Jimi ebbe la sua prima chitarra.
La scoperta dello strumento fu per lui come un'illuminazione.
Poco interessato alla scuola, che lascerà prima del diploma, Jimi iniziò a dedicarsi alacremente alla musica: i suoi punti di riferimento furono chitarristi della scena blues di Chicago come Elmore James, Muddy Waters, Buddy Guy ed Albert King, nonché leggende del più risalente delta blues, come Robert Johnson e Leadbelly, e del rock and roll, come Chuck Berry.
All'inizio degli anni sessanta, a causa di alcuni problemi con la legge, si trovò a dover scegliere tra un periodo di reclusione e l'arruolamento: scelta la seconda opzione, Jimi venne arruolato il 31 maggio 1961 nella 101st Airborne Division e inviato di stanza a Fort Campbell, nel Kentucky, dopo un breve addestramento. Ad ogni modo, la sua avventura nei ranghi militari durò molto poco: frustrato dalla rigidità dell'ambiente e intenzionato a dedicarsi alla musica, Jimi decise di porre fine al suo periodo sotto le armi facendosi visitare più volte dallo psicologo dell'esercito dichiarando di essere omosessuale. Stando ad alcune interviste rilasciate da Hendrix a proposito, invece, pare che al fine di ottenere la dispensa abbia addotto problemi alla schiena conseguenti a un lancio col paracadute.
[modifica] L'approccio alla scena musicale
Ottenuto il congedo, Jimi si stabilì nelle vicinanze di Clarksville, nel Tennessee, dove formò i King Kasuals con il suo ex commilitone Billy Cox. Il gruppo iniziò ad esibirsi nei locali della zona finché l'intera formazione non decise di trasferirsi a Nashville. L'attività del gruppo si svolgeva essenzialmente nei locali nella zona di Jefferson Street, tradizionalmente ritenuta il cuore della comunità afroamericana di Nashville e nota per l'intensa scena rhythm and blues che in quel periodo vi si stava sviluppando, risultando un buon viatico per le prime esperienze on the road di Hendrix: il suo inserimento nella scena gli permise, nel novembre 1962, di partecipare alla sua prima sessione di studio in veste di chitarrista turnista.
Nei tre anni che seguirono Hendrix fece vita errabonda, inserendosi nel giro del cosiddetto Chitlin' Circuit e divenendone presenza fissa mediante un'interminabile serie di esibizioni, tanto in veste di chitarrista dei King Kasuals quanto in gruppi di supporto per un gran numero di musicisti blues, rhythm and blues e soul come Chuck Jackson, Slim Harpo, Tommy Tucker, Sam Cooke e Jackie Wilson. Il periodo trascorso nel Chitlin' Circuit fu fondamentale per la sua formazione musicale e stilistica: fu proprio in questo contesto che Hendrix definì la sua attitudine e consolidò la sua conoscenza delle radici del blues.
Una volta esaurito quello che - col senno di poi - si rivelò essere il suo periodo di apprendistato, nel tentativo di lasciarsi alle spalle il contesto di razzismo e degrado che aveva trovato nel sud degli States, Hendrix decise di trasferirsi a New York. Nel gennaio 1964, dunque, il chitarrista si trasferì ad Harlem dove entrò in stretti rapporti con i gemelli Arthur ed Albert Allen (ora noti come Taharqa e Tunde-Ra Aleem). L'amicizia con i gemelli Allen si rivelò presto fondamentale e destinata a durare, come dimostrano alcune collaborazioni nell'ultima parte della carriera di Hendrix all'interno di sue registrazioni (un esempio su tutti può essere considerata Freedom, in cui i gemelli Allen si occuparono dei cori, accreditati con il nome di Ghetto Fighters). Altrettanto fondamentale risultò il rapporto con quella che sarebbe poi divenuta la sua ragazza, Lithofayne "Fayne" Pridgeon. Fayne si premurò infatti di fornire ogni tipo di supporto umano e logistico ad Hendrix e si rivelò essenziale anche al suo inserimento nella scena locale grazie alle sue conoscenze dell'ambiente dell'underground musicale di Harlem. Il primo segnale di incoraggiamento fu un riconoscimento ricevuto dall'Apollo Theater in occasione di una rassegna di artisti emergenti tenutasi nel febbraio 1964, rassegna in cui Hendrix primeggiò senza troppe difficoltà.
[modifica] L'ascesa verso il mainstream
La vera occasione di entrare a contatto con il dorato mondo del mainstream giunse proprio nel 1964, quando Hendrix venne reclutato come chitarrista della Isley Brothers' Band per un tour lungo tutti gli Stati Uniti, inclusi i locali del Chitlin' Circuit. Fu proprio durante quel periodo che ebbe occasione di suonare nelle registrazioni in studio per la loro Testify, brano che da li a poco sarebbe diventato un successo radiofonico.
Tra il 1964 ed il 1965 cominciò per Hendrix un interminabile mordi e fuggi da una band all'altra. A Nashville lasciò gli Isleys Brothers per aggregarsi come chitarrista nel gruppo di Gorgeous George Odell; giunto ad Atlanta si inserì negli Upsetters, allora gruppo di supporto di Little Richard. Nonostante Little Richard fosse a quei tempi uno degli idoli di Hendrix, i due entrarono spesso in conflitto durante il tour per le ragioni più disparate, il più delle volte connesse alla scarsa propensione del cantante a tollerare la teatralità scenica di Hendrix. Per un breve periodo, Hendrix si dissociò dal gruppo di supporto di Richard per seguire in tour Ike & Tina Turner: ma bastarono poche date, infarcite dagli incendiari assoli del chitarrista, per indurre i due artisti a rispedirlo al mittente. Ad ogni modo, l'avventura con la band di spalla a Little Richard si sarebbe conclusa da li a pochi mesi, quando Hendrix venne licenziato per aver perso il tour bus a Washington.
Nel 1965 Hendrix si unì alla band newyorkese dei Curtis Knight and the Squires, dopo aver conosciuto Knight nella hall di uno scalcinato hotel mid-town in cui entrambi avevano trovato alloggio. Seguì un tour di due mesi con i Joey Dee and The Starliters prima di ritornare nuovamente dagli Squires a New York. Finalmente, il 15 ottobre 1965, Hendrix ottenne un contratto discografico della durata di tre anni con Ed Chalpin, un impresario che si impegnò a versargli 1 dollaro e l'1% di royalty sulle registrazioni con Curtis Knight. Anni dopo, nonostante la collaborazione con Chalpin fosse conclusa, il contratto venne impugnato con successo dall'impresario causando non pochi problemi ad Hendrix fino alla sua risoluzione. Durante un breve soggiorno a Vancouver sembra che Hendrix abbia suonato con Bobby Taylor & the Vancouvers, sotto contratto con la Motown Records, e con Taylor e Tommy Chong (dei Cheech and Chong Fame). Chong, comunque, contesta che tale secondo sodalizio abbia mai avuto luogo e sostiene che la cosa vada attribuita alla tendenza di Taylor nel romanzare i fatti .
Nonostante la dilagante instabilità del periodo, comunque, tutte le errabonde esperienze che lo videro protagonista gli servirono da rodaggio, consentendogli di arricchire ulteriormente il suo già considerevole bagaglio chitarristico.
Nel 1966 Hendrix formò il suo primo gruppo sotto le insegne di Jimmy James and The Blue Flames, con una variegata formazione includente diverse sue conoscenze acquisite al Manny's Music Shop : tra loro vi era un fuggiasco californiano quindicenne chiamato Randy Wolfe. Essendoci due Randy nel gruppo, Hendrix risolse la questione ribattezzando Wolfe Randy California e l'altro Randy Texas. Randy California sarebbe in seguito divenuto co-fondatore degli Spirit assieme a Ed Cassidy.
Hendrix ed il suo nuovo gruppo richiamarono facilmente l'attenzione di una New York ancora troppo distante dai suoni e dagli umori della rivoluzione culturale e musicale che stava per esplodere sulla costa opposta degli States: fu durante le esibizioni al Cafe Wha?, sulla MacDougal Street nel Greenwich Village, che Hendrix conobbe la cantante e chitarrista Ellen McIlwaine ed il chitarrista Jeff "Skunk" Baxter. Fondamentale, nel medesimo periodo, la conoscenza con Frank Zappa; leggenda vuole che fu proprio Zappa ad istruire Hendrix sulle prospettive offerte da un effetto per chitarra di nuova produzione destinato a diventare famoso: il wah wah.
[modifica] The Jimi Hendrix Experience
Il 1966 fu l'anno della svolta per Hendrix. Durante una serata al Cheetah Club, sulla West 21st Street, il chitarrista fece la conoscenza della ragazza di Keith Richards, Linda Keith: i due strinsero subito amicizia e Linda si prodigò per fargli conoscere Andrew Loog Oldham, manager dei Rolling Stones, ed il produttore Seymour Stein. Nessuno dei due ricavò alcuna impressione positiva dall'incontro e - con grande delusione di Hendrix - ogni prospettiva di inserimento sfumò. Senza perdersi d'animo la ragazza insistette per presentarlo a Chas Chandler, all'epoca ancora bassista degli Animals. L'incontro, stavolta, fu fruttuoso. In quel periodo Chandler si trovava prossimo a concludere il suo sodalizio con gli Animals ed era in cerca di spunti per ridefinire la propria posizione come produttore e manager: dopo un breve confronto, Chandler realizzò che Hendrix aveva floride prospettive davanti a sé e si convinse del fatto che una versione di un blues di Billy Roberts, Hey Joe, proposta secondo il piglio aggressivo che il chitarrista gli aveva illustrato, poteva diventare un ottimo singolo di lancio.
Hendrix si adoperò di buon grado per elaborare una sua versione di Hey Joe; il risultato entusiasmò Chandler al punto da indurlo a trascinare il chitarrista a Londra per metterlo sotto contratto con il supporto del manager uscente degli Animals, Michael Jeffery. Il passo successivo doveva essere quello di affiancargli dei musicisti adeguati al nuovo sound che aveva in mente: dopo alcune audizioni si decise di strutturare la formazione sul modello del power-trio (all'epoca molto in auge, visto anche il successo dei neonati Cream) e gli strumentisti scelti allo scopo, entrambi inglesi, furono il chitarrista Noel Redding, delegato al basso, e l'estroso batterista Mitch Mitchell.
Era nata la Jimi Hendrix Experience.
La pasta sonora del trio si rivelò una novità assoluta: sin dalle primissime esibizioni in Europa le visionarie bordate sonore di Hendrix, sostenute dal drumming furioso di Mitchell e dalle linee essenziali del basso di Redding, crearono enorme impressione nel mondo musicale londinese, dando vita ad un passaggio di voce senza precedenti tra gli artisti ed i gruppi che animavano la scena del periodo. La selvaggia attitudine live del chitarrista lasciò allibiti anche strumentisti affermati come Eric Clapton e Jeff Beck, e l'aura che lo accompagnava gli permise ben presto di entrare nel salotto buono della musica dell'epoca, al punto che gli Who si adoperarono affinché Hendrix accettasse una proposta dalla loro casa discografica di riferimento, la Track Records.
Il primo brano ad essere dato alle stampe su 45 giri, nel dicembre 1966, fu proprio Hey Joe, rimaneggiato rispetto alle iniziali intenzioni dopo l'uscita della versione del cantante folk Tim Rose ma comunque adeguato allo stile di Hendrix. Sul lato B del singolo trovò spazio Stone Free, un blues rauco ed allucinato scelto tra le sue prime composizioni. La risposta di vendite fu notevole e venne confermata dai due singoli che seguirono, Purple Haze e The Wind Cries Mary: i brani in questione divennero colonne portanti degli incendiari live acts del gruppo, affiancate da riletture fortemente rivitalizzate di classici del blues come Killing Floor di Howlin' Wolf (usualmente deputato a brano di apertura dei concerti) e Rock Me Baby di B.B. King.
[modifica] La consacrazione statunitense al Monterey Pop Festival
Are You Experienced? ebbe un'ottima risposta di vendite nel vecchio continente, interrompendo la propria ascesa al secondo posto nella classifica britannica dietro Sgt. Pepper's Lonely Hearts Club Band dei Beatles: la Experience però era in cerca dell'occasione giusta per sfondare negli States, dove era ancora sconosciuta.
L'occasione si presentò nel giugno del 1967, quando il gruppo venne invitato - dietro intercessione di Paul McCartney - alla storica edizione del Monterey International Pop Festival tenutasi il 16, 17 e 18 giugno di quell'anno e generalmente ritenuta l'evento di partenza della cosiddetta lunga estate dell'amore. L'opportunità si rivelò estremamente favorevole per Hendrix: oltre alla vastissima risonanza che l'evento ebbe in tutti gli Stati Uniti, la sua performance sarebbe stata immortalata nel documentario che sarebbe stato ricavato dal festival. La Experience non si lasciò sfuggire l'occasione e si produsse in una delle esibizioni più acclamate del festival, oltre che tra le migliori della sua intera epopea live; nei 40 minuti dell'esibizione Hendrix sollecitò la sua Fender Stratocaster in un modo fino ad allora inaudito arrivando a mimarvi rapporti sessuali, suonandola con i denti, dietro la schiena, contro l'asta del microfono e contro l'amplificazione. Al termine dell'esibizione, per sottolineare la sua spasmodica necessità di estrarre nuove sonorità dallo strumento, le diede fuoco con del liquido per accendini e la distrusse contro palco ed amplificatori in una catarsi di feedbacks lancinanti.
I resti della chitarra che Hendrix distrusse quella sera furono recuperati e sono attualmente esposti all'Experience Music Project di Seattle.
La selvaggia performance sonora del trio ebbe grandissima eco in tutti gli Stati Uniti, preparando il terreno al successo che avrebbe accolto tanto le esibizioni live del chitarrista quanto le sue uscite discografiche.
[modifica] Axis: Bold As Love
Il 1967 vide l'uscita del seguito discografico di Are You Experienced? intitolato Axis: Bold as Love, ugualmente pervaso dalla fortissima vena acida e sperimentale del suo predecessore, ma caratterizzato da sonorità meno aspre e più proiettate verso funk, blues ed R&B. Con Bold As Love Hendrix proseguirà nella sua ricerca sonora anche nel senso delle variazioni sui due canali di uscita stereo, inoltrandosi ulteriormente verso risultati sonori assolutamente innovativi: il disco fu inoltre interamente registrato con l'accordatura della chitarra diminuita di mezzo tono, espediente destinato a diventare standard nella produzione del chitarrista.
Il disco è inoltre da ricordare per i travagli che lo accompagnarono nelle fasi immediatamente precedenti alla sua uscita.
Avvenne infatti che Hendrix dimenticò il master tape già missato del lato A del disco sul sedile posteriore di un taxi senza riuscire in alcun modo a recuperarlo. Il fatto costituiva un serio problema poiché i masters originali avrebbero dovuti essere consegnati a breve per la stampa dell'LP: tutto il lato A del lavoro dovette quindi essere rimissato dai multitraccia basali in un'unica notte di lavoro, con disappunto di Hendrix e del suo storico tecnico Eddie Kramer che in seguito sosterranno di non essere interamente soddisfatti del risultato.
Ulteriori noie provennero dall'artwork della copertina: a causa di un banale malinteso, la richiesta di Hendrix affinché il tema richiamasse le sue origini indiane - riferendosi alle tribù di pellerossa nativi del Nordamerica - venne completamente equivocata dallo studio grafico britannico che se ne occupò ed il risultato fu una copertina in cui Hendrix, Redding e Mitchell vestono i panni delle divinità induiste Durga e Vishnu.
L'album si rivelò comunque un successo, facendo aumentare considerevolmente le richieste di esibizioni dal vivo del gruppo e portando la Experience a suonare di fronte a platee sempre più ampie. La conclusione del tour non fu comunque felice: mentre il gruppo si trovava in Scandinavia per alcune date, la notte del 4 gennaio 1968 Hendrix venne tratto in arresto a Stoccolma dopo aver devastato una stanza d'albergo in preda ai fumi dell'alcool.
[modifica] Electric Ladyland
La gestazione dell'ultimo LP in studio di Hendrix, il doppio album Electric Ladyland, non fu certamente meno travagliata di Bold As Love. Già nelle primissime fasi delle sessions Hendrix dovette registrare l'abbandono da parte del suo storico produttore Chas Chandler, letteralmente esasperato dai numerosi contrasti sorti col chitarrista. Il loro modo di concepire i brani e le registrazioni era diametralmente opposto: se Chandler premeva per avere dei brani convenzionali e dalla durata non eccedente i 5 minuti (all'ovvio scopo di poterli pubblicare su 45 giri), Hendrix ribatteva con il suo stile assolutamente non ortodosso, tanto nella concezione dei brani quanto nelle registrazioni. L'influenza di Chandler è evidente nei primi due LP della Jimi Hendrix Experience, dove raramente un brano supera i 4-5 minuti, nella migliore tradizione pop: al contrario Electric Ladyland presenta delle architetture perfettamente in linea con lo stile acido e visionario di Hendrix, intervallando tracce di cesura a lunghissime jam sessions caratterizzate da enormi spazi strumentali, secondo modalità prettamente psichedeliche.
La seconda ragione alla base delle dimissioni di Chandler era da ricercarsi nella natura errabonda che Hendrix era solito imprimere alle sessioni di registrazione: mentre Chandler supportava la scuola di pensiero delle registrazioni da svolgersi in breve tempo e con tutte le idee al loro posto, Hendrix era uso lanciarsi in infinite jam sessions di prova ed affinamento con i musicisti che lo supportavano elaborando, rielaborando, modificando ed ampliando quelle che erano le sue idee di fondo in un continuo turbinìo di creatività, il più delle volte sapendo da dove partire ma non sapendo dove arrivare, lasciandosi guidare solo dall'istinto. Le sessions preparatorie per Electric Ladyland, in particolare, furono popolate da numerosi musicisti addizionali che andavano e venivano dagli studi di prova senza alcun criterio apparente: fu così che - tra gli altri - ai tre strumentisti della Experience si sovrapposero il celebre tastierista Al Kooper, il batterista Buddy Miles nonché Jack Casady, bassista dei Jefferson Airplane, e Steve Winwood dei Traffic.
Appare evidente come l'incredibile mole di materiale inedito ed alternativo registrata da Hendrix nella sua pur brevissima attività sia da attribuirsi proprio a questo continuo fare e disfare.
A provocare il logoramento degli equilibri fu anche il proverbiale perfezionismo di Hendrix. Il chitarrista, oltre ad esigere quantitativi fino ad allora impensabili di sovraincisioni nei brani, sollecitava anche i musicisti ed i tecnici a registrare nuove takes dei pezzi un numero imprecisato di volte in attesa di trovare l'alchimia che riteneva adeguata: vuole la leggenda che il brano Gipsy Eyes dovette essere registrato in ben 43 versioni differenti prima che Hendrix ne trovasse una di suo gradimento.
Inoltre, al momento del lancio sul mercato, il disco subì una censura da parte della casa produttrice che non accettò la copertina originale (che ritraeva, in una foto di Linda McCartney, alcune donne integralmente nude su sfondo nero), e costrinse al restyling nella versione oggi conosciuta.
[modifica] La fine della Jimi Hendrix Experience
Chandler non fu l'unica "vittima" dei famigerati tour de force musicali del chitarrista. In caduta libera erano anche i rapporti col bassista Noel Redding, anch'egli esasperato dalle modalità di lavoro imposte da Hendrix. Non era raro, infatti, che il bassista lasciasse lo studio di registrazione per calmarsi dopo l'ennesima sfuriata con Hendrix ed al suo ritorno trovasse la linea di basso registrata per mano dello stesso chitarrista durante la sua assenza.
L'ultima esibizione britannica della formazione ebbe luogo il 24 febbraio 1969 alla Royal Albert Hall di Londra, seconda di due date che segnarono il tutto esaurito: i due concerti vennero peraltro filmati e registrati a fini documentaristici per una produzione Gold & Goldstein che doveva essere intitolata Experience. I nastri sono a tutt'oggi inediti.
La frustrazione di Redding derivava anche dal non sentirsi appagato dal ruolo di bassista, essendo lui un chitarrista : risale al 1968 la formazione della sua band, i Fat Mattress, che in diverse occasioni ricoprì persino il curioso ruolo di supporto alla stessa Experience. A questo doveva aggiungersi l'insofferenza per la crescente isteria che puntualmente accompagnava le date della Experience: la loro ultima esibizione in assoluto, il 29 giugno 1969 al Bob Fey's Denver Pop Festival, fu contraddistinta da scontri e violenze tra il pubblico e le forze dell'ordine dovettero addirittura ricorrere ai gas lacrimogeni per riprendere le redini della situazione, con i tre membri della band costretti ad evadere trovando rifugio nel rimorchio di un camion del service assediato dai fans. La rottura con Redding venne ufficializzata il giorno dopo.
Oltre allo scioglimento della sua band originaria, Hendrix quell'anno dovette far fronte ad una serie di controversie legali che lo riguardarono in sede penale e civile; il 3 maggio 1969 il chitarrista venne tratto in arresto presso il Pearson International Airport di Toronto dopo essere trovato in possesso di hashish ed eroina. Al processo, Hendrix riuscì a convincere la corte eccependo il fatto di non essere a conoscenza del modo in cui le sostanze stupefacenti erano finite nel suo bagaglio, ventilando la tesi dell'azione esterna. In sede civile, invece, il chitarrista si trovò a dover sbrogliare alcune grane legali connesse alla risoluzione del contratto sottoscritto a favore di Ed Chalpin nel 1965: la controversia venne risolta amichevolmente, con la disponibilità del chitarrista a registrare un LP sotto il suo regime di produzione.
[modifica] Woodstock e la nuova formazione
Il festival di Woodstock del 1969 fu sicuramente uno degli eventi più rappresentativi per l'intero immaginario collettivo correlato alla musica degli anni sessanta ed al movimento flower power. In tale contesto, la performance di Jimi Hendrix divenne un vero e proprio simbolo del festival stesso oltre che del pensiero pacifista di quegli anni. L'esibizione del chitarrista era stata programmata in chiusura della rassegna, la sera del 18 agosto 1969, terzo ed ultimo di quei three days of peace, love and music: a causa però dei problemi tecnici e logistici che si verificarono, non ultimo il violento acquazzone che si abbatté sulla zona a metà del secondo giorno, la sua performance dovette essere procrastinata all'alba del giorno successivo. L'enorme folla dei tre giorni precedenti (oltre 500.000 spettatori paganti) si era considerevolmente ridotta ed Hendrix chiuse il festival davanti ad un pubblico di dimensioni certo notevoli, ma decisamente inferiori alle aspettative: circa 180.000 spettatori, esausti ed in molti casi piuttosto drogati.
Il chitarrista si presentò sul palco con una formazione espansa, introdotta dallo speaker come Jimi Hendrix Experience, ma prontamente ripresentata dallo stesso Hendrix come Gipsy Sun And Rainbows: ne seguì un'esibizione di due ore - tra le più lunghe in assoluto della sua carriera - buona ma non eccellente, anche a causa dell'ancora scarsa armonia con il resto della band, dell'insufficiente soundcheck e di alcuni problemi tecnici connessi all'impianto microfonico.
Quello che più rilevò, ad ogni modo, in quella storica esibizione, fu la celeberrima trasfigurazione chitarristica operata sul tema di The Star-Spangled Banner, inno degli Stati Uniti d'America: Hendrix si accanì sul tema dell'inno in maniera selvaggia, intervallandolo con feroci simulazioni sonore dei bombardamenti e dei mitragliamenti sui villaggi del Vietnam, sirene di contraerea ed altri rumori di battaglia, il tutto avvalendosi della sua sola chitarra.
Nella realtà dei fatti, rimane tuttora estremamente controverso il significato che Hendrix volle attribuire a quel modo di proporre l'inno nazionale statunitense. Seppure la sua ragion d'essere sia piuttosto chiara, c'è da dire che già da un anno tale versione di The Star Spangled Banner veniva eseguita dal vivo e che lo stesso Hendrix è sempre stato piuttosto sibillino sul tema: in un'intervista a ridosso del festival di Woodstock il chitarrista si dichiarò disinteressato alle questioni politiche, e ad una domanda più precisa - rivoltagli al Dick Cavett's Show - sul perché della sua resa così poco ortodossa dell'inno americano rispose candidamente: "penso che sia meraviglioso suonarlo così".
Neppure è vero però, come alcuni hanno voluto insinuare, che Hendrix fosse addirittura favorevole all'intervento in Vietnam: oltre alla fin troppo eloquente trasfigurazione dell'inno americano effettuata a Woodstock, si pensi ad esempio che il brano Machine Gun, contenuto nel suo ultimo LP Band Of Gypsys, è un'esplicita canzone di protesta contro la guerra.
[modifica] Band of Gypsys, Cry Of Love
La formazione presentata a Woodstock come Gipsy Sun And Rainbows rivestì unicamente un ruolo di transizione nell'epopea chitarristica di Hendrix. Dopo due sole esibizioni dal vivo, una apparizione al Dick Cavett's Show ed alcune brevi sedute di studio il gruppo venne disciolto in favore del consolidato schema del power-trio con cui Hendrix aveva esordito. Nacque così la Band of Gypsys, comprendente come elementi di supporto Billy Cox, bassista dell'appena disciolta Gipsy Sun And Rainbows, ed il batterista - recentemente scomparso - Buddy Miles: dopo una decina di giorni di prove, tenutesi al Juggy's Sound Studio, il gruppo iniziò ad esibirsi dal vivo con sorprendente energia ed in breve produsse un enorme quantitativo di materiale di studio, come nella migliore prassi hendrixiana.
La testimonianza più celebre del breve corso della Band of Gypsys è l'omonimo LP prodotto nel 1970, summa dei quattro concerti tenuti dalla band tra il 31 dicembre 1969 ed il 1º gennaio 1970 al Bill Graham's Fillmore East di New York. Il disco avrebbe avuto notevole rilevanza per diversi motivi, oltre a quelli relativi alla sua caratura musicale: innanzitutto, il disco sarebbe stato l'unico dal vivo dato alle stampe durante la carriera di Hendrix, oltre a segnarne l'esordio alla produzione; secondariamente, Band of Gypsys sarebbe stato il suo ultimo, inconsapevole LP prima della morte; infine, mediante questa uscita Hendrix risolse definitivamente le controversie legali connesse al contratto firmato nel 1965 con il manager Ed Chalpin.
La fine della Band of Gypsys giunse, drasticamente, il 28 gennaio 1970, con la partecipazione ad una rassegna denominata Winter Festival Of Peace, tenutasi al Madison Square Garden di New York. Le circostanze della performance del gruppo furono analoghe a quelle già viste a Woodstock. A causa di una serie di inconvenienti Hendrix ed i suoi musicisti furono costretti ad esibirsi alle tre di notte circa; Hendrix si presentò sul palco in evidente delirio lisergico, insultando pesantemente una fan delle prime file che gli chiedeva di suonare Foxy Lady e rifiutandosi di proseguire l'esibizione dopo il primo pezzo, proseguendo nel suo delirante monologo fino a quando i suoi roadies non lo trasportarono di peso fuori dalla scena .
Immediatamente si scatenò il putiferio tra dei membri della Band of Gypsys: il batterista Buddy Miles accusò addirittura il manager, Michael Jeffery, di aver somministrato dell'LSD ad Hendrix per indurlo al delirio e mandare in fumo il progetto e ricomporre la Experience .
La reazione di Jeffery non si fece attendere: immediatamente sciolse la formazione e convinse nuovamente Noel Redding e Mitch Mitchell a ricostituire la Experience. Le tensioni tra Hendrix e Redding, però, riemersero dopo pochissime date ed il chitarrista lo rimpiazzò senza troppi complimenti con il bassista che ne aveva già preso precedentemente il posto, Billy Cox.
Dal nome del tour intrapreso dopo lo scioglimento della Band of Gypsys, definito Cry Of Love Tour, venne convenzionalmente tratto spunto per denominare la nuova formazione.
[modifica] Gli ultimi fuochi live e l'Electric Lady
Il 1970 venne razionalmente ripartito tra il Cry Of Love Tour e numerose sessioni di registrazione. La tournée vide Hendrix esibirsi con l'ennesima formazione rimaneggiata in trenta date e si concluse il 1º agosto 1970 ad Honolulu, nelle isole Hawaii.
L'agosto del 1970 vide anche la fine dei lavori di approntamento degli studi di registrazione fortemente voluti da Hendrix sin dal 1968: gli Electric Lady Studios.
Gli studi vennero progettati dall'architetto e tecnico del suono John Storyk secondo le richieste di Hendrix, ma le avveniristiche pretese comportarono un impegno economico notevole: ad ogni modo Hendrix poté spendere solo quattro settimane negli Studios per registrare, la maggior parte delle quali coincidenti con l'ultimo periodo dei lavori. L'inaugurazione ebbe luogo il 26 agosto 1970 e venne celebrata con una corposa jam-session da cui prese forma quello che sarebbe stato l'ultimo brano registrato da Hendrix, Belly Button Window.
[modifica] Il Festival dell'Isola di Wight e la morte
Il 30 agosto 1970 Hendrix si esibì in un'arrancante performance allo storico Festival dell'Isola di Wight: i nastri dell'esibizione sarebbero stati pubblicati ufficialmente soltanto trent'anni dopo.
Subito dopo vennero programmate diverse date lungo l'Europa per poter giustificare le consistenti spese sostenute dal chitarrista per mettere in sesto il suo avveniristico studio di registrazione e per le programmate registrazioni del suo nuovo album, provvisoriamente intitolato First Rays Of New Rising Sun. Il bisogno economico alla base del tour non depose bene per l'atmosfera generale: a peggiorare le cose si aggiunse il crescente stato di alterazione di Hendrix, spesso pregiudizievole per la qualità delle sue esibizioni live, e la crescente conflittualità col pubblico, raramente appagato dalle oniriche proiezioni musicali che il chitarrista operava durante le sue esibizioni.
Il 6 settembre 1970 al Festival di Fehmarn in Germania, nella sua ultima esibizione dal vivo, Hendrix venne accolto da una selva di fischi e contestazioni da parte del pubblico : deluso e confuso, si ritirò in riflessione a Londra dove venne raggiunto da molti dei suoi amici - tra cui Chas Chandler ed Eric Burdon - che tentarono per l'ennesima volta di dissuaderlo dal suo sodalizio col manager Michael Jeffery.
La mattina del 18 settembre 1970, Hendrix venne trovato morto nell'appartamento che aveva affittato al Samarkand Hotel, al 22 di Lansdowne Crescent.
Fino ad oggi, non vi è una versione certa della morte del chitarrista. La versione più diffusa, messa in circolo dalla sua ragazza tedesca Monika Dannemann, presente nella stanza al momento del fatto, racconta di come Hendrix sia soffocato nel suo vomito dopo un improvvido cocktail di alcool e tranquillanti ; a parte la causa della morte, le versioni fornite dalla ragazza risultano difformi da intervista ad intervista: non è chiaro se il chitarrista sia morto nottetempo, come asserito dalla polizia, o se fosse ancora vivo all'arrivo dell'ambulanza e sia soffocato durante il trasporto in ospedale a causa del sopraggiungere di vomito in assenza di un supporto sotto la sua testa .
Non appena la notizia della morte del chitarrista si diffuse, il suo appartamento divenne oggetto di saccheggio da parte di sciacalli in cerca di cimeli ed oggetti che gli erano appartenuti.
Il disco che aveva in preparazione venne pubblicato solo parzialmente nel 1971 con il titolo di Cry Of Love e raggiunse la terza posizione della classifica Billboard: le registrazioni resteranno in circolazione in tale forma provvisoria fino al 1997, quando tutte le tracce vennero ordinatamente ed interamente ripubblicate con il titolo originario di First Rays Of New Rising Sun.
[modifica] La sepoltura
Dopo la morte, le spoglie di Hendrix vennero riportate negli Stati Uniti e sepolte nel Greenwood Memorial Park di Renton, Washington, a sud di Seattle.
Sulla lapide venne fatta incidere, assieme al nome, la sagoma di quella che fu la sua chitarra-simbolo, la Fender Stratocaster. Le continue incursioni di ammiratori e curiosi - non esattamente caratterizzate da atteggiamenti discreti e civili - indussero Al Hendrix, suo padre, a ripensare la collocazione del feretro in un contesto separato dalle altre sepolture: fu così che venne progettata una sorta di cappella monumentale di proprietà della famiglia Hendrix, in una zona marginale del complesso funebre di Renton. La consegna della struttura venne inizialmente prevista per la fine del 1999: il progressivo deteriorarsi delle condizioni di salute di Al Hendrix, però, fu una delle ragioni connesse al ritardo nella consegna.
Al Hendrix morì nel 2002, appena due mesi prima del completamento: negli ultimi mesi dello stesso anno, il feretro di Jimi venne trasportato nel nuovo sito mortuario assieme a quelli del padre e della nonna.
Il complesso si presenta composto da una volta di granito sorretta da tre pilastri, anch'essi granitici, alla base di ciascuno dei quali è scolpita una gigantografia della firma del chitarrista. Il feretro di Hendrix è stato deposto sotto la volta. All'esterno, tutto attorno all'elemento centrale, sono stati collocati 50 alloggiamenti mortuari, molti dei quali già dotati di pietra tombale, ed una meridiana completa di gnomone.
La lapide che indicava il sito della prima sepoltura di Hendrix è stata incastonata in un basamento in granito collocato sotto la volta: tale basamento dovrebbe supportare una statua in ottone del chitarrista commissionata in Italia, ma a tutt'oggi non si hanno notizie sullo stato di lavorazione di detta statua così come delle placche ornamentali - anch'esse in ottone - che dovrebbero completare il complesso dall'esterno.
In compenso, un'altra statua del chitarrista è stata collocata all'incrocio tra la Broadway e la Pine Street di Seattle. La sua città natale ha voluto rendergli omaggio anche intitolandogli un parco nelle vicinanze della storica Colman School, nella zona del Central District.
[modifica] Eredità
[modifica] La Jimi Hendrix Foundation
Nel 1988 Al Hendrix e suo figlio Leon diedero vita alla James Marshall Hendrix Foundation, una fondazione con scopi caritatevoli ed assistenziali che a partire dal 2002 (secondo quanto disposto dalle volontà testamentarie di Al Hendrix) può servirsi anche dell'effigie del chitarrista per perseguire gli scopi cui è preposta.
[modifica] Controversie sui diritti patrimoniali
Con l'apertura del testamento di Al Hendrix, nel 2002, vennero anche rese note le sue disposizioni relative all'amministrazione dell'enorme patrimonio artistico e finanziario connesso al nome di Jimi Hendrix. Innanzitutto, il padre del chitarrista dispose di trasformare la Experience Hendrix LLC (sigla che costituisce l'equivalente della nostra s.r.l.) in un trust, una sorta di fondo fiduciario incaricato di gestire i diritti e di ripartire i profitti ad una lista di beneficiari appartenenti alla famiglia Hendrix.
Le polemiche sorsero però quando - oltre al nuovo assetto societario - emerse anche che Al Hendrix aveva depennato dalla lista dei beneficiari suo figlio Leon, fratello di Jimi. Ne seguì un contenzioso legale che nel 2004 stabilì - in prima battuta - connessione legale tra le pretese di Leon circa le volontà testamentarie del padre e le accuse agli altri beneficiari della famiglia Hendrix relativamente al fatto che Janie Hendrix stesse gestendo impropriamente del patrimonio della società.
L'istruttoria che ne seguì accertò che Janie ed un cugino, Robert Hendrix, si erano non solo attribuiti emolumenti principeschi per i loro incarichi di gestione, ma avevano anche attinto a piene mani dalle casse della società per coprire mutui e cospicue spese personali , sottraendo benefici economici agli altri componenti della famiglia e lasciando persino incompleto il sito funerario di Renton. Janie Hendrix e suo cugino Robert si difesero opponendo la natura non particolarmente redditizia della società e giustificando gli elevati emolumenti percepiti con le gravose mansioni di natura gestionale di cui si erano fatti carico.
Un'altra accusa che Leon Hendrix mosse a carico della sorella Janie fu di aver condizionato il padre Al, in particolare nell'ultimo periodo della sua vita, al punto da indurlo a sottoscrivere la sua estromissione dai benefici economici: a seguito di ciò Leon intentò pretesa giudiziale al fine di veder riconosciuta la validità delle precedenti disposizioni testamentarie. La difesa eccepì che l'estromissione di Leon dai benefici societari era stata un'iniziativa riconducibile esclusivamente ad Al Hendrix e che le ragioni di ciò erano da ricercarsi nei problemi con l'alcol di Leon e nei suoi forti debiti di gioco.
La sentenza finale, giunta nei primi mesi del 2005, vide respinta la pretesa di Leon attribuendo piena validità alle volontà testamentarie di Al Hendrix nella loro ultima forma: oltre a questo, venne anche disposto il reintegro di Janie e Robert Hendrix nei loro ruoli di dirigenza del fondo di gestione dei diritti connessi alla figura ed all'eredità artistica e musicale di Jimi Hendrix.
[modifica] Stile ed eredità musicale
Lo stile e l'aspetto di Hendrix fecero da subito scalpore nel periodo in cui calcò le scene: il suo aspetto selvaggio e la sua furiosa attitudine chitarristica divennero proverbiali fino al punto di farlo diventare una vera e propria icona.
L'influenza di Hendrix è riscontrabile in gran parte delle caratteristiche e dei canoni che sono alla base della chitarra elettrica moderna; fu uno dei primissimi chitarristi a servirsi della distorsione - sotto forma di fuzz - ed a conferire una vera e propria dignità melodica al feedback, ritenuto fino ad allora una fastidiosa controindicazione del cosiddetto effetto-innesco dei pickups della chitarra. A lui sono anche riconducibili tra i primissimi e più creativi usi del pedale wah wah.
Oltre ad essere stato, assieme ad alcune band contemporanee come Who e Cream, tra gli antesignani dell'hard rock basato sul blues, si ritiene che Hendrix abbia dato anche un notevole contributo alla musica funk, in particolare alla sua variante funk rock.
[modifica] La Fender Stratocaster
La chitarra elettrica associata ad Hendrix - nell'immaginario collettivo - è senza dubbio la Fender Stratocaster. I colori più ricorrenti tra i suoi modelli erano l'olimpic white, il nero ed il classico sunburst, le cui sfumature virano dal nero al tabacco. La Stratocaster data alle fiamme al Monterey Pop Festival, originalmente rosso fiesta red, era stata dipinta di sua mano con motivi psichedelici. Ad ogni modo, Hendrix non ebbe rapporti diretti con le case chitarristiche al fine di ottenere dei prodotti personalizzati di liuteria: tutte le sue chitarre erano modelli di serie, acquistati in comuni negozi ed autonomamente modificate. L'unica eccezione in tal senso può riscontrarsi nella richiesta effettuata alla Gibson per ottenere una serie di modelli Flying-V: in particolare, ne venne commissionato da Hendrix un modello per mancini fatto su misura, visibile nell'esibizione al Festival dell'Isola di Wight del 1970. Un altro modello, di colore nero, venne dipinto con motivi psichedelici dallo stesso Hendrix: nel 2006 la Gibson fece riferimento proprio a questo modello per produrre un tipo di Flying-V in edizione limitata, basato sulle caratteristiche tecniche dell'epoca e con il body dipinto con gli stessi motivi artistici del modello originale.
I primi modelli di Stratocaster usati da Hendrix risalgono al 1965, periodo in cui Leo Fender vendette l'azienda alla CBS: tali modelli presentano la paletta estesa con logo tipo Transition e tastiera in palissandro. Successivamente userà esemplari di annata 1966, 1967, 1968, 1969 e 1970, sempre con paletta a falda ampia, black logo e tastiera in acero tipo maple board. Pur essendo mancino, Hendrix utilizzava rigorosamente modelli standard adattati ad essere suonati con la mano sinistra invertendo semplicemente le corde. Tale peculiarità aveva delle conseguenze da un punto di vista della praticità ed anche del sound: invertendo il lato di utilizzo della chitarra la leva del vibrato ed i potenziometri del tono e del volume risultavano più facilmente accessibili; inoltre le corde, appositamente invertite per consentire la suonabilità dello strumento, ricoprivano rispetto ai magneti dei pickups posizioni esattamente opposte a quelle per cui questi erano stati in origine disposti, col risultato di ottenere un timbro più chiaro dalle corde basse ed una pasta sonora più corposa dalle corde alte.
Di contro, l'accessibilità ai tasti superiori al 18° risultava compromessa a causa dell'asimmetria del corpo rispetto al manico delle Stratocaster; ciò comportava - soprattutto per le corde più acute - l'impiego di diteggiature non ortodosse nell'esecuzione di bending e vibrato.
L'inversione delle corde produceva, secondo alcuni, un altro elemento di originalità del sound; risultando invertito anche l'ordine di lunghezza della corda rispetto al suo aggancio sul corpo della chitarra, la corda mi cantino risultava più corta mentre quella del mi basso acquisiva maggior lunghezza rispetto ad una chitarra con corde posizionate regolarmente, creando una diversa scansione nella variazione della tonalità di tutte le corde durante l'uso della leva del vibrato.
La ricerca di un sound più intenso e ricco, in linea con le sue fortissime radici blues, rimase sempre un punto centrale nella sua sperimentazione sonora: da Axis: Bold as Love in poi Hendrix iniziò a servirsi di corde più grosse - generalmente di spessore 0.10 o 0.11 - proprio al fine di conferire una maggiore rotondità al suono; contestualmente a tale scelta, seguendo una prassi tipica dei chitarristi blues, iniziò a fare uso in modo sistematico di accordature impostate un semitono o un tono sotto il normale: grazie a questo espediente poteva giovarsi di un suono solido e corposo senza crearsi impedimenti per via dello spessore delle corde, in particolare nell'esecuzione dei bending, oltre risultare anche più facilitato nel canto.
Questo permise ad Hendrix di mantenere un sound caldo e pieno - di estrazione tipicamente blues - anche utilizzando una chitarra dal timbro notoriamente acuto e metallico come la Fender Stratocaster: la sua dedizione a questo modello, nonostante fosse costretto ad operarvi notevoli modifiche per ottenere un suono a lui confacente, era dovuta essenzialmente alla sua leggerezza ed alla snellezza del suo manico, assai adeguata alle funamboliche evoluzioni chitarristiche in cui era solito prodursi.
Altri modelli di chitarre da lui usati, sebbene più raramente, furono la Gibson Flying V, la Gibson SG Custom (modello con 3 humbucker e leva del vibrato, di colore bianco) e persino la Gibson Les Paul, tradizionalmente ritenuta antagonista par excellence della Fender Stratocaster.
[modifica] Valleys Of Neptune
Il 9 marzo 2010, a quarant'anni dalla morte, è stato pubblicato l'album inedito Valleys Of Neptune. I brani in esso contenuti furono registrati da Hendrix nel 1969 e segnarono il passaggio da Electric Ladyland a Band of Gypsys . Dell'album disponibili le versioni in CD e vinile, oltre a uno speciale CD più DVD contenente un breve documentario sulla realizzazione del disco.

Summary:
James Marshall "Jimi" Hendrix (Seattle, 27 novembre 1942 – Londra, 18 settembre 1970) è stato un chitarrista e cantante statunitense. È considerato uno dei più grandi chitarristi della storia della musica, oltre che uno dei maggiori innovatori nell'ambito della chitarra elettrica: durante la sua parabola artistica, tanto breve quanto intensa, si è reso precursore di molte strutture e del sound di quelle che sarebbero state le future evoluzioni del rock (come ad esempio l'hard rock) attraverso un'inedita fusione di blues, rhythm and blues, rock and roll, psichedelia e funky.
Secondo la classifica stilata nel 2003 dal Rolling Stone Magazine è lui il più grande chitarrista di tutti i tempi.
La sua esibizione in chiusura del festival di Woodstock del 1969 è divenuta un vero e proprio simbolo: l'immagine del chitarrista che, con dissacrante visionarietà artistica, suona l'inno nazionale americano in modo provocatoriamente distorto è entrata di prepotenza nell'immaginario collettivo musicale come uno dei punti di svolta nella storia del rock.
Hendrix è stato introdotto nella Rock and Roll Hall of Fame nel 1992.


[modifica] Teorie della struttura del capitale
Lo studio della struttura del capitale ha inizio con il lavoro di Modigliani e Miller (1958), che giunge a una conclusione di irrilevanza della struttura del capitale (ossia la proposizione in base alla quale cambiamenti nella struttura del capitale non creerebbero valore per le imprese), sotto ipotesi ideali circa l'assenza di frizioni nei mercati finanziari. La rimozione di tali ipotesi semplificatrici ha dato luogo a due filoni classici di teorie della struttura del capitale:
Una linea di ricerca più recente, fondata sui risultati della finanza comportamentale, è relativa all'ipotesi del market timing, in base alla quale le imprese ricorrerebbero alla forma di finanziamento più conveniente in un dato momento, sulla base di preferenze "irrazionali" degli investitori; ad esempio, emetterebbero azioni allorché il prezzo di mercato delle azioni è superiore a una loro valutazione "razionale," e viceversa ricorrerebbero al debito quando le azioni sono sottovalutate dal mercato.
Le diverse teorie della struttura del capitale non sono in generale considerate mutualmente esclusive. Poiché ciascuna teoria si fonda sulla rimozione di una particolare ipotesi del risultato originale di irrilevanza della struttura del capitale di Modigliani e Miller, e nella pratica è verosimile che diverse ipotesi siano al contempo violate, è lecito attendersi che i fatti osservati empiricamente risultino da una combinazione dei diversi effetti evidenziati dalle varie teorie. Obiettivo della ricerca sulla struttura del capitale delle imprese è determinare di quanto riscontro goda ciascuna teoria dal punto di vista empirico, nonché verificare quale o quali teorie producano gli effetti economicamente più rilevanti, e sotto quali condizioni.
La finalità delle diverse teorie di seguito illustrate non è suggerire alle imprese modi per finanziare i loro investimenti in modo più economico — più formalmente, le teorie della struttura del capitale non hanno una funzione normativa. Le teorie della struttura del capitale hanno, per contro, una funzione positiva, ossia cercano di descrivere accuratamente il comportamento delle imprese, e di far luce sui meccanismi che ne guidano le scelte.
[modifica] Teorema di Modigliani-Miller e irrilevanza della struttura del capitale
La ricerca in ambito economico sulla struttura del capitale nasce con un noto lavoro di Franco Modigliani e Merton Miller del 1958, in cui si formula la più semplice versione del teorema di Modigliani-Miller. Questo risultato è di norma considerato puramente teorico, in quanto deriva da ipotesi difficilmente verificate in realtà sulle condizioni alla base delle decisioni di un'impresa riguardo alla struttura del capitale. Il risultato di Modigliani-Miller afferma che, in un mercato privo di frizioni, il valore di un'impresa è indipendente dalla sua struttura del capitale. Una conclusione di questo tipo è utile per studiare le condizioni sotto le quali la struttura del capitale è in effetti rilevante, ossia quali delle ipotesi di Modigliani-Miller devono essere violate allorché la struttura del capitale influisce sul valore di un'impresa.
Al fine di illustrare il teorema di Modigliani-Miller, si supponga un mercato finanziario caratterizzato da assenza di qualsiasi tipo di frizioni (informazione perfetta e simmetrica tra tutti gli operatori del mercato, assenza di costi di transazione e di default sul debito, assenza d'imposte). Si ipotizzi inoltre che le imprese e gli investitori individuali siano in grado di prendere somme di denaro a prestito allo stesso tasso d'interesse.
Modigliani e Miller, sulla base di tali ipotesi, ottengono due risultati:
Nel loro lavoro del 1963, Modigliani e Miller estendono il loro teorema, includendo il caso in cui siano presenti imposte sul reddito delle imprese. In questo caso, dal momento che i pagamenti degli interessi sul debito sono deducibili, la presenza di debito di finanziamento creerebbe valore per l'impresa. Portando questo ragionamento alle sue estreme conseguenze, se ne dovrebbe dedurre che le imprese dovrebbero finanziare interamente i propri investimenti tramite debito, senza alcun capitale di rischio. Modigliani e Miller osservano tuttavia come la presenza di debito incrementi il rischio d'insolvenza; il trade-off tra i benefici fiscali del debito e i costi d'insolvenza anticipati darebbe luogo a una struttura del capitale ottimale. Questa conclusione apre la strada a una serie di teorie della struttura del capitale note come teorie del trade-off.
[modifica] Il modello di Miller (1977)
In un noto lavoro del 1977, Merton Miller cerca di riscattare l'intuizione originale del risultato da lui ottenuto con Modigliani nel 1958, ossia l'irrilevanza della struttura del capitale. Basandosi su un'argomentazione di equilibrio economico generale, mostra come, dato l'equilibrio del mercato del capitale di rischio o equity, il mercato del debito raggiunge un livello di equilibrio del tasso d'interesse tale che il guadagno in termini di valore derivante a un'impresa da un qualsiasi livello di debito è nullo. Sarebbe lecito a questo punto domandarsi perché, dal momento che non vi sarebbe, sulla base dell'argomentazione di Miller, nessun vantaggio dal debito, nella pratica le imprese abbiano strutture del capitale anche molto diverse. La spiegazione proposta da Miller è nota come argomentazione della mutazione neutrale: l'adozione di una data struttura del capitale, non danneggiando né avvantaggiando un'impresa, può essere paragonata a quel che sarebbe una mutazione avente analoghe proprietà nel contesto della teoria dell'evoluzione nella biologia. In altre parole, non essendoci una struttura del capitale "preferita," o in qualche senso ottimale, nella pratica è lecito aspettarsi una gran varietà di strutture del capitale.
Miller ottiene il suo risultato come segue. In primo luogo, si osservi che, se la presenza di debito apporta un qualche beneficio al valore dell'impresa, il valore così creato deve essere, in base a un'argomentazione di non arbitraggio, tale che:
dove, seguendo la notazione di Miller, VL denota il valore dell'impresa con debito del teorema di Modigliani-Miller, VU quello della sua controparte priva di debito, B denota il valore nominale del debito dell'impresa, e τC, τPS e τPB denotano le aliquote d'imposizione fiscale sul reddito d'impresa e sui redditi personali (dell'investitore marginale) derivanti da guadagno in conto capitale e sul reddito derivante dalla ricezione di pagamenti d'interessi sul debito d'impresa, rispettivamente. L'espressione sopra può essere ottenuta tramite una classica argomentazione di non arbitraggio; il flusso di cassa che l'azionista dell'impresa con debito riceve sarà, dato un livello di profitto X dell'impresa stessa:
Per replicare questo flusso di cassa, è sufficiente acquistare una stessa quota dell'impresa priva di debito (ottenendo così X(1 − τC)(1 − τPS)) e prendere a prestito una cifra pari a:
(non semplicemente il valore nominale del debito B, dal momento che i pagamenti di interessi sono deducibili). Combinando i due valori, si ottiene l'espressione di sopra.
Miller ipotizza che τPS sia trascurabile, dal momento che il pagamento di imposte sui guadagni in conto capitale può essere differito indefinitamente, fino alla loro realizzazione - così che a ogni buon conto, l'imposizione sui guadagni in conto capitale non influisce sulla domanda e offerta di debito. Si consideri dunque il mercato del debito d'impresa nel complesso, ossia dei titoli di debito emessi da tutte le imprese dell'economia, supponendo che il mercato delle azioni emesse da tutte le imprese nell'economia sia in equilibrio (la legge di Walras fa sì che anche il mercato del debito sarà in equilibrio). La funzione di domanda di titoli di debito è inizialmente orizzontale, ossia costante per un livello di tasso di rendimento pari a quello domandato dagli investitori esenti da tassazione (r0, che sarà pari al rendimento di equilibrio sul mercato delle azioni, onde escludere un arbitraggio tra i due mercati, come deve essere in condizioni di equilibrio). Una volta esauriti gli investitori esenti da tassazione, il tasso di rendimento domandato sarà più elevato; al fine di compensare gli investitori per la tassazione, sarà infatti pari a:
dove è l'aliquota dell'investitore marginale. Il significato dell'espressione sopra è evidente: l'investitore marginale riceverà, al netto delle tasse, esattamente un rendimento pari a r0 (ossia: ), così che non troverà conveniente non comprare debito e rivolgersi invece al mercato delle azioni. Questa condizione di indifferenza tra i due mercati da parte dell'investitore marginale è alla base dell'equilibrio nel modello di Miller.
Analogamente si deriva l'offerta di titoli di debito da parte delle imprese. Essa sarà costante per un tasso di rendimento pari a:
La giustificazione dell'espressione sopra è che, ancora una volta, al netto dell'imposizione fiscale l'impresa offre un rendimento pari a quello che predomina in equilibrio nel mercato delle azioni, cioè r0.
La condizione di equilibrio del mercato del debito è che domanda e offerta siano uguali; sulla base delle espressioni derivate sopra, ciò significa:
In altre parole, la quantità aggregata di debito presente sul mercato sarà tale che l'aliquota d'imposizione fiscale sui redditi dell'investitore marginale sia esattamente uguale all'aliquota sui redditi d'impresa τC. Investitori con aliquote più elevate non deterranno alcun titolo di debito nei loro portafogli.
Si è dunque argomentato che e che in equilibrio . Sostituendo questi risultati nell'espressione per il valore aggiuntivo creato dal debito, si ottiene:
ossia, ancora una volta la struttura del capitale è irrilevante, nel senso che, in condizioni di equilibrio del mercato del debito aggregato, essa non crea alcun valore per le imprese.
Il risultato di Miller non gode di ampio sostegno tra in ambito accademico (così come tra i practitioners). Le critiche all'argomentazione di Miller si fondano essenzialmente sul carattere restrittivo delle sue ipotesi.
Un primo aspetto negativo del modello di Miller, ad esempio, è che il risultato di equilibrio viene meno allorché si ammette la possibilità di vendite allo scoperto. Si consideri in particolare il caso di un investitore i, la cui aliquota d'imposizione fiscale sui redditi percepiti dai titoli di debito è minore di quella dell'investitore marginale:
Si supponga per un istante che il risultato di Miller sia ancora valido, e che l'investitore i venda allo scoperto un euro di azioni, finanziando così l'acquisto di un euro di titoli di debito. i dovrà, a scadenza dell'investimento, pagare un rendimento r0 sulle azioni che ha venduto allo scoperto; dai titoli di debito otterrà un rendimento, al netto della tassazione, pari a:
Dunque l'investitore i conseguirebbe un profitto strettamente positivo, con un investimento iniziale nullo: si tratta di un perfetto esempio arbitraggio. Da un lato, se una tale possibilità di arbitraggio realmente esistesse, un investitore nelle condizioni di i vorrebbe naturalmente prendere posizioni "infinite" su azioni e titoli di debito, al fine di ottenere un profitto "infinito." Questo però renderebbe impossibile un equilibrio del mercato dei titoli di debito, così che il risultato di Miller, in definitiva, non potrebbe valere. D'altra parte, un modello realistico dovrebbe escludere la situazione in cui si può ottenere qualcosa dal nulla, come nel caso di i qui esposto. In conclusione, se si ammette la possibilità di vendite allo scoperto, il modello di Miller porta a conclusioni paradossali.
Una linea di critica alternativa parte da ipotesi più generali di quelle di Miller. Un esempio è il caso di una struttura dell'imposizione fiscale più sofisticata, in cui è infatti possibile recuperare un risultato di ottimalità della struttura del capitale (DeAngelo e Masulis, 1980); inoltre, rimuovendo l'ipotesi di informazione perfetta, è possibile ottenere una preferenza delle imprese per particolari forme di finanziamento (è la conclusione generale delle teorie del pecking order, si veda sotto, nonché Myers (1984) e Myers e Majluf (1984)).
[modifica] Teorie del trade-off
Le teorie del trade-off della struttura del capitale partono dall'ipotesi che, in presenza di una frizione di qualche forma nei mercati finanziari (cosicché non si ricade nelle ipotesi del teorema di Modigliani-Miller), il debito presenta dei benefici e dei costi per un'impresa. Il trade-off tra costi e benefici determina una struttura ottimale del capitale, corrispondente al livello di indebitamento che eguaglia i benefici marginali ai costi marginali del debito.
[modifica] Costi attesi d'insolvenza
Un esempio, fornito dagli stessi Modigliani e Miller nel loro lavoro del 1963, è dato dal caso del debito in presenza di tassazione: se da un lato la presenza di indebitamento crea dei benefici fiscali per le imprese, poiché i pagamenti sugli interessi sono deducibili, d'altra parte essa aumenta i costi attesi derivanti dall'eventuale insolvenza. Il livello ottimale del debito uguaglierà i benefici marginali ai costi marginali, determinando una struttura del capitale ottimale.
Le teorie del trade-off non si limitano al caso dei benefici fiscali e dei costi d'insolvenza; diversi lavori hanno evidenziati benefici e costi alternativi. Uno dei primi esempi è dato dal lavoro di Myers (1977), che introduce il problema del debt overhang: in presenza di debito, un'impresa che agisce nell'interesse dei propri azionisti potrebbe non sfruttare delle opportunità di investimento aventi un valore attuale netto positivo, poiché parte dei benefici da esse derivanti andrebbero a vantaggio dei creditori dell'impresa, senza alcuna ricaduta positiva per gli azionisti. Ciò costituirebbe un ulteriore costo del debito, che andrebbe ad aggiungersi ai costi attesi d'insolvenza proposti da Miller e Modigliani.
Un esempio stilizzato può rendere più chiara questa argomentazione. Si supponga che un'impresa abbia un progetto d'investimento il cui valore attuale netto è pari a 100 mila euro. Poiché il valore attuale netto è positivo, è efficiente per l'impresa intraprendere l'investimento. Se tuttavia l'impresa ha inoltre un debito pari anch'esso a 100 mila euro, tutto il profitto derivante dall'investimento andrà ai suoi creditori, a ripagare il debito. Se il management agisce nell'interesse degli azionisti, non avrà dunque alcun incentivo a intraprendere il progetto d'investimento — che pure sarebbe efficiente — dal momento che questo non apporterà alcun beneficio agli azionisti stessi.
I casi evidenziati da Miller e Modigliani e Myers non sono gli unici esempi di teorie del trade-off. L'elemento che caratterizza questo insieme di teorie è costituito dalla conclusione che, tramite un trade-off tra benefici e costi attesi del debito, si possa determinare una struttura ottimale del capitale, tale cioè che massimizzi il valore di un'impresa. Questa proposizione distingue le teorie del trade-off dalle teorie del pecking order e del market timing.
[modifica] Teorie basate sui costi d'agenzia
All'interno delle teorie del trade-off è possibile distinguere una sottoclasse di teorie che individuano una struttura ottimale del capitale, basate su modelli d'agenzia. Tali teorie rimuovono l'ipotesi di informazione simmetrica di Modigliani e Miller (1958), così come le teorie del pecking order (si veda sotto); a differenza di queste ultime, fondate principalmente sullo studio di casi di selezione avversa (con voce inglese, adverse selection), le teorie basate sui costi d'agenzia si concentrano su problemi legati all'azzardo morale (o azione nascosta; con voce inglese, moral hazard).
[modifica] Jensen e Meckling (1976): costi d'agenzia dell' equity e del debito
L'esempio più classico, e largamente citato, è dovuto a Jensen e Meckling (1976). Essi argomentano come da un lato, tanto maggiore è la percentuale del capitale di rischio (equity) detenuta dal management di un'impresa, tanto più gli incentivi del management saranno allineati con quelli della proprietà, così che si eviteranno comportamenti del management che nuocciono al valore dell'impresa (ad es. costituzione di "imperi" tramite l'acquisizione di altre imprese, uso del jet aziendale, etc.: tali comportamenti negativi sono noti come costi d'agenzia dell'equity). Portando quest'argomentazione all'estremo, se ne potrebbe concludere che le imprese dovrebbero essere possedute al 100% dai propri manager, e dovrebbero finanziare i propri investimenti interamente con debito.
Le imprese avranno in genere, tuttavia, un rapporto di leva finanziaria inferiore al 100%, a causa costi d'agenzia associati al debito. In particolare, Jensen e Meckling evidenziano il problema del risk shifting, o asset substitution. Dal momento che, per la responsabilità limitata, in caso di fallimento la proprietà di un'impresa non sopporta costi oltre la misura del proprio investimento iniziale, il rischio di fallimento associato a un dato progetto d'investimento è interamente a carico dei creditori.
Tanto maggiore sarà il debito, tanto più la proprietà, e il management, avranno incentivo a intraprendere progetti d'investimento più rischiosi: questo perché i creditori sopporteranno il rischio, laddove la proprietà otterrà il guadagno nel caso in cui il progetto vada a buon fine. Creditori "razionali" (nel senso dato al termine nell'ambito dell'economia) incorporeranno questa considerazione nel processo tramite il quale determinano la loro domanda per i titoli di debito di un'impresa, richiedendo uno sconto tanto maggiore quanto maggiore sarà l'incentivo dell'impresa al risk shifting. Poiché il debito sarà più costoso, l'impresa sostiene dunque un costo, associato al problema d'agenzia del risk shifting.
La soluzione del trade-off tra costi d'agenzia dell' equity e del debito determinerà la struttura ottimale del capitale. Questa corrisponderà al livello della leva finanziaria che rende minimi i costi totali d'agenzia, dati dalla somma dei costi d'agenzia dell' equity e del debito.
[modifica] Jensen (1986) e costi d'agenzia del free cash flow
Un'argomentazione differente, anch'essa basata sull'ipotesi della sussistenza di costi d'agenzia, è quella proposta da Michael Jensen in un noto lavoro del 1986. Jensen parte dall'ipotesi che il management di un'impresa, se ha il controllo su un elevato free cash flow (ossia, quanto rimane del flusso di cassa allorché tutti i progetti d'investimento caratterizzati da un valore attuale netto positivo sono stati intrapresi) ha la tendenza a utilizzare tale risorsa finanziaria per progetti dannosi per l'impresa. Esempi di tali progetti potrebbero essere acquisizioni improduttive o sprechi di vario tipo.
Il debito presenterebbe dunque un beneficio che va al di là dei benefici fiscali evidenziati da Miller e Modigliani (1963) e DeAngelo e Masulis (1980). Nello specifico, costringerebbe il management a una serie di pagamenti fissi di interessi sul debito; in tal modo, andrebbe a ridurre il cash flow liberamente disponibile al management, mitigando i costi d'agenzia rappresentati dai progetti improduttivi che il management potrebbe altrimenti intraprendere.
[modifica] Teorie del pecking order
Le teorie del pecking order partono dalla rimozione dell'ipotesi di Modigliani e Miller (1958, 1963) di informazione perfetta. Nello specifico, ipotizzano che il management delle imprese disponga di informazioni più precise riguardo a un qualche aspetto delle prospettive d'investimento delle imprese stesse. La conclusione che unifica le diverse teorie del pecking order è che le imprese preferiranno ricorrere alla forma di finanziamento il cui valore è meno sensibile rispetto alla particolare informazione oggetto dell'asimmetria informativa.
L'esempio più semplice, e che ha dato il via a questo ramo della ricerca sulla struttura del capitale, è fornito da Myers e Majluf (1984): ipotizzando che il management conosca il vero valore delle attività dello stato patrimoniale delle imprese, che sono invece note solo in maniera imprecisa agli investitori e al mercato, le imprese preferiranno finanziare i propri investimenti in primo luogo tramite cash flow generati internamente, quindi tramite debito, e ricorreranno all'emissione di nuove azioni solo come estrema soluzione, laddove nessuna delle alternative precedenti fosse disponibile. L'intuizione alla base di questo risultato può essere espressa come segue.
[modifica] Myers e Majluf (1984): illustrazione intuitiva
Si consideri il confronto tra l'emissione di titoli di debito e nuove azioni (equity). Il finanziamento tramite debito consente di procedere con l'investimento; in caso l'investimento stesso vada a buon fine, i creditori otterranno un pagamento fisso, così che tanto maggiore è il rendimento dell'investimento, tanto maggiore sarà il profitto degli azionisti. Se invece si emettono nuove azioni, i nuovi azionisti parteciperanno, in proporzione al loro investimento, in qualunque guadagno derivante dall'investimento stesso: in altre parole, il profitto degli azionisti originari sarà minore. Dunque solo le imprese che prevedono per i propri investimenti un rendimento non troppo elevato emetteranno nuove azioni — se il rendimento atteso fosse assai elevato, preferirebbero ricorrere al debito, per non doversi trovare a dividere profitti notevoli con i nuovi azionisti.
Il mercato, replicando questo stesso ragionamento, penalizzerà un'emissione di nuove azioni, considerandola un segnale che le prospettive degli investimenti dell'azienda emittente non sono buone. Questo fatto risulta ampiamente verificato empiricamente: il prezzo delle azioni ordinarie di norma perde un 2% in seguito all'emissione di nuovo capitale di rischio, nei mercati USA. Di conseguenza, al fine di evitare una penalizzazione del proprio valore di mercato, le imprese eviteranno di emettere nuove azioni, preferendo il ricorso al debito (questa conclusione, per contro, non è universalmente riconosciuta in letteratura, ad esempio da chi propende per teorie della struttura del capitale diverse dal pecking order ).
[modifica] Myers e Majluf (1984): esempio numerico
Un esempio numerico può rendere più chiara l'argomentazione di Myers e Majluf alla base del risultato del pecking order. Si supponga che sul mercato operino imprese "buone," il cui valore è VB = 100, e "cattive," con valore VC = 50. Tutte le imprese possono investire 20 in un progetto d'investimento che renderà, con certezza, un profitto pari a 25 (ipotizzando un tasso di sconto nullo, il progetto ha dunque un valore attuale netto positivo, e pari a 25 − 20 = 5).
Ricorrendo al linguaggio della teoria dei giochi, si può affermare che esiste un equilibrio di Nash con informazione imperfetta caratterizzato da probabilità agli occhi degli investitori:
e strategie tali per cui:
L'insieme di strategie e probabilità sopra esposto è un equilibrio di Nash se nessun tipo di impresa ha un incentivo a deviare dalla strategia prescritta dall'equilibrio stesso, date le probabilità. Questa condizione può essere verificata come segue. In primo luogo, le imprese "cattive" dovranno emettere una quota di nuove azioni α tale che:
così che l'investimento sia interamente finanziato. Ciò implica α = 20/75 = 0,27. Un'impresa "cattiva" potrebbe deviare dalla propria strategia di equilibrio e non investire. Ciò implicherebbe tuttavia un profitto per gli azionisti esistenti pari a 50, minore del profitto che otterrebbero investendo, dato da:
D'altra parte, un'impresa "buona" potrebbe deviare dalla propria strategia di equilibrio e investire, emettendo nuove azioni. In tal caso, date le probabilità di equilibrio, gli investitori la riterrebbero un'impresa "cattiva," così che dovrebbe emettere α = 0,27 anch'essa. Questo implica che investire emettendo nuove azioni è meno conveniente che non investire affatto: infatti, emettendo nuove azioni gli azionisti otterrebbero un profitto pari a:
L'equilibrio così ottenuto descrive un ordine di priorità per le fonti di finanziamento (con termine inglese, un pecking order appunto). In primo luogo, sotto le nostre ipotesi le imprese "buone" non emetteranno nuove azioni; se investono, finanzieranno il proprio investimento tramite una qualche forma di finanziamento alternativa, ad esempio il debito. Secondariamente, l'emissione di nuove azioni rivela agli occhi degli investitori che un'impresa è del tipo "cattivo;" in seguito all'annuncio di un'emissione di nuove azioni dunque, gli investitori rivedranno al ribasso la propria valutazione dell'impresa stessa (questo risultato è coerente con l'evidenza empirica sulle emissioni di nuove azioni nei mercati USA).
Un importante caveat è che non necessariamente l'ordinamento nelle preferenze sulle forme di finanziamento stabilito da Myers e Majluf deve essere rispettato. Nella formulazione più generale della teoria del pecking order, un'impresa finanzierà i propri investimenti ricorrendo alla forma di finanziamento il cui valore è meno sensibile rispetto alla particolare informazione oggetto dell'asimmetria informativa; per particolari tipi di informazione, l'emissione di nuovo capitale di rischio potrebbe risultare preferibile rispetto all'indebitamento.
[modifica] Teorie del market timing
Le teorie del market timing hanno un più recente sviluppo (sono riconducibili ai lavori di Stein (1996) e Baker e Wurgler (2002)), e partono da posizioni almeno in parte distanti da quelle delle più ortodosse teorie del trade-off e del pecking order. In particolare, l'idea del market timing si fonda sull'ipotesi, presa in prestito dalla letteratura sulla finanza comportamentale, che il mercato possa dare una valutazione non efficiente (nel gergo della disciplina, "irrazionale") delle azioni di un'impresa o del suo debito. Il senso in cui l'"irrazionalità" della valutazione di mercato è da intendersi è che il valore di mercato delle azioni (o del debito) di un'impresa possa non corrispondere a un valore di riferimento, "razionale" appunto, dato dal valore atteso scontato dei flussi di cassa associati alle azioni stesse (o al debito). Non vi è, in generale, un accordo tra gli studiosi riguardo a quest'ultima ipotesi; lo scontro tra i fautori dell'ipotesi di non razionalità e i sostenitori dell'efficienza informativa del mercato assume talvolta toni accesi e quasi ideologici.
La teoria del market timing non si preoccupa di valutare la bontà dell'ipotesi di una valutazione non razionale da parte del mercato, ma semplicemente la prende per buona, e procede con la seguente argomentazione. Si ipotizzi che, in un dato momento, il mercato dia una valutazione esageratamente positiva delle azioni di un'impresa; si supponga inoltre che l'impresa abbia un progetto d'investimento per il quale necessita di raccogliere un finanziamento, in forma di sottoscrizione di nuovo capitale di rischio (che comporterebbe l'emissione sul mercato di nuove azioni) o di debito. Dal momento che il mercato assegna un valore elevato alle azioni dell'impresa, questa troverà conveniente emettere nuove azioni piuttosto che ricorrere al debito. Poiché le azioni di nuova emissione avranno una elevata valutazione ("irrazionale," o inefficiente dal punto di vista informativo, e che dunque non risente degli effetti messi in luce dalla teoria del pecking order), sarà sufficiente emetterne una quantità relativamente ridotta al fine di raccogliere il finanziamento necessario ad effettuare l'investimento, così che gli attuali azionisti dell'impresa vedranno la propria partecipazione diluita in maniera trascurabile. Un ragionamento analogo può essere effettuato, naturalmente, per il caso in cui la valutazione di mercato del debito di un'impresa sia elevata in maniera "irrazionale."
La conclusione dunque è che le decisioni di un'impresa riguardo alla propria struttura del capitale non sarebbero motivate da considerazioni ottimalità (come nel caso della teoria del trade-off), né da preoccupazioni circa l'informazione che una data scelta di finanziamento rivelerebbe al mercato (come nella teoria del pecking order). Esse sarebbero semplicemente guidate da ciò che il mercato, in un dato istante di tempo, preferisce, per motivi non necessariamente "razionali."
[modifica] Riscontro empirico delle teorie
Le teorie del trade-off e del pecking order, più datate, sono state sottoposte a un gran numero di verifiche empiriche; sulla più recente teoria del market timing si ha una serie di risultati di carattere preliminare. Qualunque verifica empirica di una teoria della struttura del capitale ha (almeno) due scopi: in primo luogo, valutare se la teoria in questione regge il confronto con il dato empirico, ossia se non è immediatamente falsificata dai dati.
Il secondo scopo di una verifica empirica è più sottile; si è osservato sopra come ciascuna teoria parta dalla rimozione di una qualche ipotesi del teorema di Modigliani-Miller del 1958: la teoria del trade-off ipotizza che vi siano imposizione fiscale e costi d'insolvenza o d'agenzia; la teoria del pecking order si fonda sull'esistenza di asimmetrie informative tra imprese e investitori; la teoria del market timing sull'ipotesi che la valutazione di mercato dei titoli di un'impresa possa discostarsi dal loro valore "razionale." Dal momento che nella pratica è verosimile che più ipotesi di Modigliani-Miller siano violate al contempo, un buon test di una teoria della struttura del capitale dovrebbe essere in grado di appurare l'effettivo potere esplicativo della teoria in questione, paragonata alle altre teorie: in altre parole, il test dovrebbe accertare se la teoria presa in esame contribuisce a spiegare un qualche comportamento delle imprese che non è giustificabile nei termini delle teorie alternative.
Una verifica empirica di una teoria della struttura del capitale è, in genere, un'analisi statistica di dati relativi alle scelte di finanziamento di un campione d'imprese. Le verifiche empiriche studiano, tramite gli strumenti dell'econometria, dati di bilancio delle imprese, e in particolare la loro leva finanziaria, e cercano di metterli in relazione con variabili che corrispondono ai comportamenti predetti dalle diverse teorie. Laddove i risultati su un campione d'imprese siano vicini alle previsioni di una data teoria in maniera statisticamente significativa (intuitivamente, ciò corrisponde al caso in cui la probabilità di affermare una conclusione errata sulla base dei risultati sia ragionevolmente bassa), si ha evidenza favorevole alla teoria in questione; in caso contrario, si ha evidenza incompatibile con teoria in questione, o a essa sfavorevole.
Allo stato attuale, la ricerca empirica sulla struttura del capitale non ha raggiunto un consenso riguardo a quale delle teorie sopra illustrate sia da considerarsi "corretta." Diverse teorie sono in grado di rendere conto di diversi aspetti del comportamento delle imprese, così che la performance empirica di una data teoria dipende in maniera cruciale dal grado in cui le condizioni del test e del set di dati utilizzati per una sua verifica corrispondono alle ipotesi alla base della teoria stessa.
[modifica] I benefici fiscali del debito
Graham (2000) considera la tesi di Miller e Modigliani (1963), secondo la quale un'impresa deriverebbe un vantaggio fiscale dall'indebitamento, dal momento che i pagamenti di interessi sono deducibili. Secondo quest'argomentazione, le imprese dovrebbero incrementare il loro indebitamento fino al punto in cui il beneficio marginale del debito è nullo — ossia, fino al punto in cui il beneficio apportato da un dollaro extra di debito è completamente compensato dall'incremento dei costi attesi d'insolvenza, così che non è più conveniente per l'impresa indebitarsi ulteriormente.
L'aspetto ingegnoso del lavoro di Graham è il calcolo del beneficio marginale derivante dall'indebitamento; Graham stima questo valore con un metodo di simulazione basato sull'espressione di Miller (1977, si veda sopra) per il vantaggio fiscale del debito, ottenendo per una qualsiasi impresa una curva del beneficio marginale del debito. La curva dell'impresa tipica è inizialmente orizzontale: per livelli di indebitamento modesti, il vantaggio di un aumento del debito è costante. Raggiunto un dato livello di indebitamento, il beneficio marginale del debito decresce, poiché i costi attesi d'insolvenza di fanno più rilevanti.
Sulla base della tesi di Miller e Modigliani, le imprese dovrebbero indebitarsi almento fino al punto in cui la loro curva del beneficio marginale del debito inizia a decrescere: fino a quel punto, infatti, incrementare il debito apporta valore. Graham riscontra tuttavia come la gran parte delle imprese del suo campione (imprese quotate sui mercati USA, i cui dati sono ottenuti dal dataset Compustat) ha livelli di debito significativamente inferiori.
Una possibile conclusione è che la tesi di Miller e Modigliani sia errata, e che sussistano ulteriori costi del debito, non presi in considerazione, che rendono ottimale un livello di indebitamento inferiore a quello predetto sulla base delle curve derivate tramite l'espressione di Miller. Una soluzione alternativa è che Graham non abbia considerato voci di bilancio che, pur non essendo debito, hanno una funzione equivalente al debito. È questo il caso dei piani di stock option a favore dei dipendenti, che costituiscono una passività per le imprese; Graham et al. (2004) mostrano come, una volta tenuto conto di tale voce, il livello di indebitamento (in senso generalizzato, includendo i piani di stock option) sia in media più vicino a quello predetto da Miller e Modigliani.
[modifica] Test delle teorie del pecking order
La principale conclusione delle teorie del pecking order è che un'impresa ricorrerà a diverse fonti di finanziamento – liquidità generata internamente, debito, ed equity – seguendo un ordine preciso (detto appunto pecking order), legato al grado di asimmetria informativa tra l'impresa e il mercato, nonché all'oggetto dell'asimmetria informativa stessa.
In termini più concreti, il modello di Myers e Majluf (1984) predice che un'impresa finanzierà i propri investimenti in primo luogo tramite risorse finanziarie interne, quindi ricorrendo al debito, e solo una volta che ogni altra fonte di finanziamento è esaurita l'impresa emetterà nuove azioni. La ragione di questa conclusione è che emettere nuove azioni andrebbe a danneggiare gli azionisti esistenti, diluendo la loro quota del profitto derivante dall'investimento; se l'investimento è particolarmente buono, l'impresa rinuncerà a investire piuttosto che diluire la quota degli azionisti esistenti.
Una conseguenza del modello di Myers e Majluf è dunque che l'annuncio di un'emissione di nuove azioni rivela al mercato informazioni circa la qualità degli investimenti che l'impresa intende finanziare tramite il nuovo capitale; nello specifico, tali investimenti saranno di cattiva qualità – caratterizzati, ad esempio, da un valore attuale netto negativo, o comunque troppo modesto. Di conseguenza, in seguito all'annuncio di un'emissione di nuove azioni (detta con termine inglese Seasoned Equity Offering o SEO) il prezzo di mercato delle azioni dell'impresa dovrebbe subire una caduta. Questo risultato gode di un certo riscontro nella pratica, ed è osservato tramite la tecnica econometrica dell'event study.
Un test più diretto della teoria del pecking order nella versione di Myers e Majluf è quello proposto da Myers e Shyam-Sunder (1999), in seguito riproposto e rielaborato, ad es. da parte di Frank e Goyal (2003). Piuttosto che concentrarsi sugli effetti di un annuncio di emissione di nuove azioni sul prezzo di mercato, Myers e Shyam-Sunder osservano che la teoria conclude essenzialmente che, una volta esaurite le fonti di finanziamento interne, le imprese ricorreranno (principalmente) al debito per finanziare i propri investimenti.
Myers e Shyam-Sunder definiscono quindi il deficit finanziario di un'impresa come la differenza tra gli investimenti in un dato anno e le fonti interne di finanziamento disponibili. Se la teoria di Myers e Majluf è corretta, tale ammontare dovrebbe corrispondere al debito di nuova emissione per lo stesso periodo di tempo – in altre parole: la teoria del pecking order spiegherebbe non tanto il livello del debito (questo sarebbe piuttosto il compito della teoria del trade-off), bensì le variazioni del debito. Al fine di testare statisticamente questa proposizione, Myers e Shyam-Sunder stimano il seguente modello di regressione lineare:
dove ΔDit denota le emissioni di debito per l'impresa i-esima nell'anno t, e DEFit il deficit finanziario dell'impresa. Se la teoria di Myers e Majluf è corretta, la statistica R2 associata a questa regressione sarà prossima al 100%, ossia le emissioni di debito saranno interamente spiegate dal deficit finanziario; inoltre il coefficiente di regressione a dovrebbe essere uguale a zero, e b pari a 1.
Myers e Shyam-Sunder riscontrano statistiche R2 tra il 68% e l'86%, con stime dei coefficienti b prossime a 1, ma inferiori a 1 in maniera statisticamente significativa. Questo conferebbe almeno in parte la teoria del pecking order; resta tuttavia da determinare quale variabile o quali variabili spieghino la restante parte della variabilità delle emissioni di debito.
[modifica] Trade-off e pecking order al confronto nei mercati USA
Un test assai citato è condotto da Fama e French (2002). Fama e French confrontano la teoria del trade-off e la teoria del pecking order, sulla base di un campione di imprese quotate sui mercati statunitensi (imprese ricomprese nel dataset Compustat, largamente utilizzato negli studi empirici di finanza). I loro risultati sono parzialmente in accordo con entrambe le teorie, ma offrono al contempo alcuni risultati incompatibili con entrambe.
In primo luogo, Fama e French osservano come la leva finanziaria delle imprese tenda a convergere nel lungo periodo a un valore fisso, dal quale si discosta solo temporaneamente. Questo sarebbe compatibile con la teoria del trade-off: il valore fisso sarebbe il valore ottimale della leva finanziaria, a cui le imprese tenderebbero a convergere. D'altra parte, la velocità con cui avviene la convergenza è considerata da Fama e French troppo modesta per considerare questo effetto come economicamente rilevante.
Per contro, Fama e French riscontrano come le imprese con maggiori profitti abbiano una leva finanziaria minore; questo risultato sarebbe compatibile con l'ipotesi del pecking order: imprese con maggiori profitti preferirebbero ricorrere alla cassa per finaziare i propri investimenti, piuttosto che a finanziamenti esterni (il debito, in questo caso), per evitare l'effetto negativo sul loro valore di mercato che consegue a un'emissione di debito (previsione compatibile con l'argomentazione di Myers e Majluf (1984), per quanto gli effetti di un'emissione di debito sarebbero comunque inferiori a quelli di un'emissione di equity). Il risultato sarebbe inoltre incompatibile con la teoria del trade-off, in base alla quale imprese più profittevoli, avendo più da guadagnare dai benefici fiscali del debito, dovrebbero avere una leva finanziaria più elevata.
Infine, Fama e French osservano dei fatti incompatibili con entrambe le teorie. Da un lato, l'evidenza a favore della teoria del pecking order citata sopra sembrerebbe contraddire la teoria del trade-off; d'altro canto, Fama e French riscontrano inoltre come la teoria del pecking order non sia in grado di giustificare il fatto che, negli anni più recenti del campione, numerose imprese sono finanziate interamente tramite equity, senza alcun ricorso al debito.
[modifica] L'evidenza dei mercati non USA
Rajan e Zingales (1995) conducono un test su dati internazionali, relativi ai paesi del G7. Questi studiosi riscontrano come alcuni risultati ottenuti su imprese quotate nei mercati statunitensi si ritrovino nel campione internazionale. Risulta tuttavia poco chiaro se le spiegazioni date a tali fatti stilizzati sulla base di dati relativi a imprese quotate sui mercati USA siano adeguate al caso dei mercati internazionali.
Ad esempio, imprese con maggiore leva finanziaria sono caratterizzate da un più elevato rapporto valore di libro-valore di mercato delle azioni. La spiegazione di questo risultato proposta per il mercato americano si basa su un'argomentazione di Fama e French (1992), che ipotizzano che il valore di mercato delle azioni sconti un rischio d'insolvenza, associato a una leva finanziaria più elevata.
Rajan e Zingales, tuttavia, osservano come, se questo fosse vero, l'effetto riscontrato dovrebbe essere ancora più rilevante tra le imprese con una leva finanziaria più elevata. Dal momento che, per contro, il risultato sembrerebbe essere pertinente soltanto alla proporzione del campione composta da imprese aventi leva finanziaria meno elevata, la spiegazione di Fama e French non sarebbe valida.
Una spiegazione alternativa è che le imprese emettano equity, ossia nuove azioni, andando a ridurre la propria leva finanziaria, allorché il valore di mercato delle azioni è più elevato (e di conseguenza il rapporto valore di libro-valore di mercato più basso); questa spiegazione giustificherebbe i risultati di Rajan e Zingales, e appare compatibile con la teoria del market timing (che tuttavia non era ancora stata sviluppata all'epoca del lavoro di Rajan e Zingales, nel 1995).
[modifica] Risultati sulle teorie del market timing
I primi lavori sulla(e) teoria(e) del market timing hanno un carattere spiccatamente empirico, e riportano evidenza favorevole alla teoria stessa. Baker e Wurgler (2002) riscontrano come la struttura del capitale delle imprese sia largamente spiegata da una variabile che battezzano "media ponderata del finanziamento esterno" (in inglese, external finance weighted-average, EFWA); quest'ultima misura è definita come:
dove et e dt denotano le emissioni nette di equity e debito, e M / B è il rapporto valore di mercato-valore di libro delle azioni di un'impresa, o Q di Tobin. L'intuizione sottostante a tale misura è che essa (i) riassume l'evoluzione storica del rapporto Q di Tobin per un'impresa, e (ii) attribuisce un peso maggiore ai valori Q di Tobin corrispondenti agli anni in cui l'impresa ha fatto più intensamente ricorso a fonti esterne di finanziamento (equity o debito).
I risultati di Baker e Wurgler indicano come la EFWA spieghi in maniera statisticamente ed economicamente significativa il rapporto equity-to-assets tra valore di libro delle azioni e totale attivo dello Stato Patrimoniale delle imprese, assunto quale misura con cui un'impresa ricorre al finanziamento tramite equity, ossia emissioni azionarie. Il significato di questo risultato è che l'evoluzione storica del rapporto Q di Tobin spiega la struttura del capitale corrente di un'impresa; in altri termini, il capitale di un'impresa sarà costituito per una percentuale più elevata da equity se storicamente le azioni dell'impresa hanno avuto un elevato valore di mercato: è, ovviamente, la tesi del market timing.
Welch (2002) giunge a una conclusione opposta rispetto a Baker e Wurgler. In particolare, Welch mostra come il management delle imprese non riesca ad adattare rapidamente la struttura del capitale in risposta a shock esogeni dei rendimenti di mercato delle azioni. La struttura del capitale delle imprese appare il risultato dell'evoluzione dei rendimenti delle azioni, che varierebbe, in maniera fuori dal controllo del management, la componente di equity del capitale; il management non sarebbe in grado di portare avanti una strategia attiva di market timing.
[modifica] Il comportamento dei manager nella pratica
Un approccio alternativo ai test empirici presentati sopra è quello seguito da Graham e Harvey (2001, 2002). Graham e Harvey conducono un sondaggio tra i direttori finanziari (utilizzando la sigla inglese, CFO – Chief Financial Officer) di un campione di imprese quotate sui mercati USA, nel tentativo di valutare fino a che punto i criteri decisionali utilizzati dai CFO nella pratica corrispondono a quanto previsto dalla teoria economica.
I risultati di Graham e Harvey evidenziano alcune differenze tra la teoria e la pratica della finanza aziendale. In particolare, le risposte al sondaggio date dai CFOs indicano come questi basino le proprie decisioni su criteri euristici o informali, che non sempre rispecchiano le indicazioni normative della teoria economica.
I principali fattori alla base della politica sull'indebitamento risultano essere, ad esempio, l'obiettivo di mantenere una buona flessibilità finanziaria, nonché quello di conservare un buon rating, o merito di credito. Alcuni risultati sembrerebbero poi puntare nella direzione indicata dalla teoria del market timing: quando emettono nuove azioni, le imprese sembrano preoccupate soprattutto dell'andamento recente del loro valore di mercato.
Sebbene Graham e Harvey riscontrino evidenza parzialmente favorevole all'ipotesi del pecking order, dai risultati del sondaggio si evince come i CFO non si preoccupino di effetti quali l'asset substitution (Jensen e Meckling, 1976), i costi d'agenzia del free cash flow (Jensen, 1986), problemi di tassazione degli azionisti o dei creditori, asimmetrie informative o altre simili questioni di carattere teorico. Gli effetti di tali problemi possono essere incorporati nei prezzi delle azioni e dei titoli di debito delle imprese, così che, ancorché indirettamente, rientrino comunque nelle decisioni del management; Graham e Harvey tuttavia non testano questa ipotesi.

Summary:
In finanza aziendale ed economia finanziaria, la struttura del capitale definisce il modo in cui un'impresa finanzia i propri investimenti tramite una qualche combinazione di debito, capitale di rischio (o equity, con voce inglese) o titoli finanziari di natura mista. La struttura del capitale è dunque la composizione o, appunto, "struttura," del capitale finanziario dello stato patrimoniale di un'impresa. Ad esempio, un'impresa il cui capitale è costituito per 20 milioni di euro da capitale di rischio e 80 milioni di euro di debito sarà per il 20% equity financed (finanziata tramite capitale di rischio) e per l'80% debt financed (finanziata tramite debito); il rapporto tra il debito di un'impresa e il suo capitale, in questo caso l'80%, è detto leva finanziaria, o con voce inglese leverage.
La teoria economica ha studiato formalmente le scelte di finanziamento delle imprese a partire da un noto lavoro di Modigliani e Miller del 1958. La scelta di una data fonte di finanziamento – risorse generate internamente all'azienda, debito, capitale di rischio – determinerà la struttura del capitale. L'attenzione della teoria economica è incentrata non tanto su quale o quali modalità di finanziamento risultino più convenienti, quanto sul perché del comportamento delle imprese concretamente osservato – in altre parole, l'approccio della teoria economica è in questo contesto positivo, e non normativo.